Un fardeau exorbitant, et la facture se règle en usines

Le rôle de réserve n'est pas un cadeau. La demande étrangère d'actif sûr est une demande de dollars, et la demande de dollars tire le taux de change vers le haut, sans rapport aucun avec le niveau dont les producteurs américains auraient besoin. American Compass expose le mécanisme sans détour : si le système monétaire international actuel a soutenu la consommation américaine, il a abîmé la production des États-Unis, et l'ouverture des marchés de capitaux comme le flottement libre du dollar ont accéléré la désindustrialisation. La consommation est bien réelle. La facture aussi.

Sur la manière même de nommer la chose, Oren Cass a dit où il se tenait. « Je suis très sensible à l'idée qu'il s'agit d'un fardeau exorbitant plutôt que d'un privilège exorbitant », a-t-il déclaré aux lecteurs mêmes d'American Compass, ajoutant que le statut de réserve « n'a pas montré de corrélation avec ce qui est bon pour la plupart des communautés américaines et pour les travailleurs américains ordinaires ». Tout le désaccord avec le discours dominant tient dans cette phrase : la question n'est pas de savoir si le dollar est fort, mais de savoir qui paie pour qu'il le soit.

Emprunter à bon compte n'est un privilège que pour qui voulait de la dette. Offert à un pays qui voulait des usines, c'est une charge.

Stephen Miran, qui préside aujourd'hui le comité des conseillers économiques de la Maison-Blanche, avait rédigé le diagnostic avant d'occuper le poste : une surévaluation durable du dollar entretenue par une demande inélastique d'actifs de réserve, dont l'industrie et les secteurs exposés à la concurrence internationale supportent l'essentiel du coût. Il faut être exact sur ce que ce camp lui emprunte et sur ce qu'il laisse de côté. Le diagnostic est partagé. Le remède, non — la presse de ce camp a rejeté l'accord de Mar-a-Lago tout en conservant mot pour mot l'analyse qui y conduisait.

C'est pourquoi les droits de douane seuls ne pouvaient pas suffire, et le bilan depuis 2018 le montre : les droits sur la Chine ont monté, et le déficit a monté quand même, parce que le canal du change est resté grand ouvert et qu'un dollar surévalué défait au taux de change ce que le droit de douane fait à la frontière. Ce courant sait aussi faire le ménage chez lui : la version forte de la thèse du pétrodollar — contestée depuis l'intérieur plutôt que du dehors — ne résiste pas à l'épreuve de son propre bilan. L'argument du fardeau n'en a nul besoin.

Le rôle de réserve n'est pas un cadeau, et l'appeler privilège a plus embrouillé ce débat qu'aucune analyse ne l'a jamais éclairci. La demande étrangère d'actif sûr est une demande de dollars. La demande de dollars vient soutenir le taux de change. Ce soutien n'a strictement rien à voir avec le niveau auquel les producteurs américains peuvent vendre sur un marché mondial, et il ne disparaît pas quand il devient gênant. American Compass énonce le mécanisme sans ornement : si le système monétaire international actuel a soutenu la consommation américaine, il a nui à la production américaine, et l'ouverture des marchés de capitaux et le flottement libre du dollar ont accéléré la désindustrialisation.

Oren Cass a dit où il se situe sur le cadrage lui-même. « Je suis très sensible à l'idée qu'il s'agit d'un fardeau exorbitant plutôt que d'un privilège exorbitant », a-t-il déclaré aux lecteurs d'American Compass, ajoutant que le statut de réserve « n'a pas montré de corrélation avec ce qui est bon pour la plupart des communautés américaines et pour le travailleur américain ordinaire ». C'est tout le désaccord avec l'orthodoxie condensé en deux propositions. Non pas de savoir si le dollar est fort. Mais qui a payé pour qu'il le soit.

L'identité comptable est la partie que personne ne conteste et que tout le monde contourne. Si le monde veut accumuler des actifs en dollars, les États-Unis doivent creuser le déficit courant qui les fournit. Il n'existe aucun arrangement où les étrangers détiennent toujours plus de papier américain et où l'Amérique vend en même temps plus qu'elle n'achète ; ce sont les deux lectures d'une même phrase, prise par un bout ou par l'autre. La question n'est donc jamais de savoir si le déficit existe, mais qui l'absorbe, et la réponse est le secteur exposé — les entreprises tenues de s'aligner sur un prix étranger, c'est-à-dire les usines.

Pouvoir emprunter à bon compte n'est un privilège que si l'on voulait la dette. Offert à un pays qui voulait des usines, c'est une charge.

Michael Pettis l'avait dit en une formule bien avant que ce soit à la mode : pouvoir s'endetter n'est pas un privilège. Stephen Miran, qui préside aujourd'hui le Conseil des conseillers économiques de la Maison-Blanche, avait rédigé le diagnostic avant d'occuper le poste — une surévaluation durable du dollar entretenue par une demande inélastique d'actifs de réserve, l'industrie et le secteur exposé en supportant l'essentiel du coût. Il vaut la peine d'être précis sur ce que ce courant lui prend et sur ce qu'il lui laisse. Le diagnostic est partagé, et l'est depuis quinze ans. Le remède, non : la presse de ce courant a rejeté l'accord de Mar-a-Lago tout en conservant chaque mot de l'analyse qui y menait, au motif qu'une dévaluation négociée, administrée par les institutions mêmes qui ont produit la surévaluation, ne vaut pas manifestement mieux que la surévaluation elle-même.

L'objection immédiate est que les droits de douane devaient régler cela, et le bilan depuis 2018 y répond. Les droits sur la Chine ont augmenté et le déficit a augmenté quand même, parce que le canal du change est resté grand ouvert et qu'un dollar surévalué défait au taux de change exactement ce qu'un droit de douane fait à la frontière. Un droit de 20 % compensé par une appréciation de 20 %, c'est un transfert des contreparties du Trésor vers sa ligne de recettes, et rien d'autre. Ce n'est pas un argument contre les droits de douane ; c'est un argument selon lequel une politique commerciale qui ignore le taux de change n'est pas une politique commerciale.

Ce courant sait aussi faire la police de ses propres excès, ce qu'on ne peut pas dire de la version qui circule en ligne. La forme forte de la thèse de la guerre du pétrodollar — l'idée que l'action militaire américaine suivrait les tentatives de facturer le pétrole dans d'autres monnaies — a été examinée de l'intérieur de ce courant, et non contre lui, et elle ne résiste pas à la confrontation avec les faits qu'elle invoque elle-même. L'argument du fardeau n'en a pas besoin. Il repose sur une identité comptable et sur dix ans de statistiques d'emploi industriel, et il est le plus fort quand on l'énonce sans y accrocher le complot.