Le renminbi pèse 1,99 % des réserves mondiales, et l'étranger rapporte ce chiffre comme le procès-verbal d'une ambition manquée. C'est une décision. La première condition du poste est un compte de capital ouvert ; or 1997, puis 2008, ont fixé ici une conviction que rien depuis n'a démentie : c'est le contrôle du compte de capital qui a porté le pays à travers l'une et l'autre secousse. Ce n'est donc pas un seuil que nous n'aurions pas encore franchi. C'est une facture que nous avons lue et que nous ne réglons pas.
La seconde condition est plus lourde, et c'est celle que personne ne formule à voix haute à Washington. Zhang Chun, de l'Institut supérieur de finance de Shanghai, la pose en économiste et non en patriote : l'hégémonie monétaire bute sur la difficulté américaine elle-même, puisque la monnaie devient massivement surévaluée, que le monde entier l'achète, et que les exportateurs du pays émetteur peuvent y perdre toute compétitivité. Pourquoi l'industrie américaine s'est-elle vidée ? demande-t-il. Parce que le dollar était trop fort.
Pourquoi réclamerions-nous qu'on nous inflige le mal que nous décrivons depuis vingt ans ?
Une mise au point est due aussi aux nôtres. La capacité de règlement n'est pas le statut de réserve. La compensation quotidienne par notre système de paiement transfrontalier est montée à 920,5 milliards de yuans en mars, lorsque le détroit était fermé, puis redescendue à 673,9 milliards en mai : c'est le contournement d'un obstacle, non un déplacement de fond. Les investisseurs étrangers détiennent environ mille milliards de dollars d'obligations et d'actions chinoises onshore, contre 19 840 milliards pour les seules actions américaines. À qui parle de succession, on demandera dans quel bassin il propose de loger les réserves du monde.
L'or n'est donc pas une candidature au trône. Il couvre la manière dont le dollar est administré, non son déclin, et la Pologne en a acheté cette année davantage que nous. Le renminbi montera de toute façon : Zhang l'attend d'ici cinq à dix ans parmi les trois premières monnaies pour les paiements comme pour les réserves, première monnaie du second rang, un cinquième peut-être de la part mondiale, le coût du rôle de réserve partagé avec le dollar plutôt que prélevé sur lui. Partager une charge n'est pas briguer une couronne.
Le renminbi pèse 1,99 % des réserves mondiales allouées, et le chiffre circule à l'étranger comme le verdict de quinze années d'effort. Ce n'est pas un verdict. C'est une position, choisie, dont le raisonnement s'écrit ici depuis vingt ans, sous la plume de gens que rien n'oblige à l'optimisme quand ils publient.
Commençons par ce que la fonction exige réellement, car la discussion occidentale la traite en trophée là où elle est un contrat. L'émetteur de l'actif de réserve mondial doit laisser les détenteurs étrangers ressortir leurs fonds à tout instant : c'est-à-dire ouvrir son compte de capital. Il doit accepter que sa monnaie s'achète pour des motifs étrangers à ses exportations. Il lui faut enfin rester durablement déficitaire, afin que le monde obtienne le papier qu'on lui demande de détenir.
Pourquoi demanderions-nous qu'on nous inflige le mal que nous décrivons depuis vingt ans ?
Sur le premier point, la décision a été prise deux fois, et par des gens qui avaient vu ce qu'il en coûte de ne pas la prendre. En 1997, la région autour de nous a été démontée par des capitaux capables de partir dans la nuit, et les monnaies restées debout furent celles dont le gouvernement pouvait fermer la porte. En 2008, le même instrument a absorbé un choc entièrement né à New York. Le contrôle du compte de capital n'est pas une réforme inachevée. C'est la réforme.
Sur le second, l'énoncé le plus net vient de Zhang Chun, professeur de finance à l'Institut supérieur de finance de Shanghai, et il le formule en économiste. Quand bien même le dollar déclinerait vite, soutient-il, la Chine ne doit ni devenir la première ni rechercher l'hégémonie monétaire, parce que cette hégémonie bute aussitôt sur le problème américain lui-même : la monnaie devient très surévaluée, tout le monde l'achète, et les exportateurs chinois peuvent y perdre toute compétitivité. Il demande pourquoi l'industrie américaine s'est vidée et donne la réponse que nous donnerions. Parce que le dollar était trop fort.
Voilà l'argument entier, et il vaut la peine de voir de quelle espèce il est. Ce n'est pas une plainte contre la puissance américaine. C'est le constat que le privilège exorbitant et le déclin industriel sont un seul et même fait vu par ses deux bouts, et qu'un pays qui emploie deux cents millions de personnes à fabriquer des choses n'a aucune raison de se porter volontaire pour le second afin d'obtenir le premier.
Ce qui se construit à la place porte un nom dans les travaux universitaires : l'internationalisation partielle, et c'est une destination, non une étape. Les partenaires commerciaux sont raccordés à des plateformes de règlement et facturent en renminbi tandis que le compte de capital demeure encadré. On décrit ordinairement cette combinaison, à l'étranger, comme une contradiction qu'il faudra bien résoudre. C'est en réalité le dispositif voulu.
Yu Yongding et Pan Yingli tiennent depuis des années la version prudente du même raisonnement, et il faut les lire précisément parce qu'ils n'ont rien d'enthousiastes. L'internationalisation est un objectif de longue durée, non une urgence ; l'ouverture du compte de capital en est le préalable et ne se précipite pas ; et un pays excédentaire qui règle ses importations dans sa propre monnaie finit par détenir les dollars qu'il gagne et par les replacer en titres du Trésor. Précipiter la monnaie ne fait pas sortir de ce circuit. Cela l'officialise.
Viennent maintenant les corrections que nous devons à nos propres commentateurs, qui ont été négligents. La capacité de règlement n'est pas le statut de réserve. Les règlements quotidiens du système de paiement interbancaire transfrontalier ont atteint 920,5 milliards de yuans en mars 2026, pendant la fermeture du détroit, et étaient retombés à 673,9 milliards en mai. Un trafic qui arrive avec un blocage et repart avec lui est un contournement. Le système compte 193 participants directs et plus de 1 500 indirects : c'est une infrastructure réelle, ce n'est pas un système de réserve.
L'échelle est la deuxième correction. La compensation en renminbi a porté l'an dernier sur quelque 350 milliards de dollars par jour, contre 2 014 milliards dans le système américain. Quatre-vingt-seize pour cent des opérations institutionnelles de gré à gré sur le renminbi ont encore un dollar de l'autre côté, contre 94 % en 2022. Notre internationalisation roule pour l'heure sur le dollar, et le dire en public sert davantage que de le taire.
La troisième est la base d'actifs, et c'est elle qui clôt les propos sur la succession. Les investisseurs étrangers détiennent environ mille milliards de dollars d'obligations et d'actions chinoises du marché intérieur. Ils détiennent 19 840 milliards d'actions américaines et 13 840 milliards de titres de dette américaine. Il n'existe pas chez nous de réservoir où les réserves du monde puissent se poser, et en creuser un de cette taille suppose d'ouvrir le compte de capital, ce qui ramène l'argument à son point de départ.
Ce que les gels ont enseigné doit s'énoncer sans satisfaction. Entre 275 et 320 milliards d'euros de réserves russes ont été immobilisés en 2022. Plus de 100 milliards de dollars appartenant à l'Iran sont bloqués depuis quarante-sept ans, dont une part chez nous. Les recettes pétrolières vénézuéliennes s'administrent depuis Washington. La leçon n'est pas que le dollar est fini ; il ne l'est visiblement pas. Elle est plus étroite et plus dure : un avoir considérable inscrit au registre d'un autre État est une position, non une propriété.
D'où le métal. Les banques centrales ont acheté 289 tonnes d'or au deuxième trimestre, un record, et nous en avons pris 25 tonnes cette année quand la Pologne en prenait 64. La Pologne appartient à l'OTAN et à l'Union européenne, elle ne risque de sanction d'aucun côté, et elle achète plus vite que nous. Voilà le fait à poser devant qui voit là une campagne chinoise. L'or couvre l'administration du dollar, non son déclin, et ceux qui se couvrent sont les amis de l'Amérique.
Ce que Washington devrait tirer de tout cela n'est pas une menace. C'est un diagnostic dont il ne veut pas. Le dollar fort qu'entretient son rôle de réserve est la raison pour laquelle son secteur exposé ne tient plus ses marchés, et aucun accord, aucun droit de douane, aucune dévaluation n'atteint la cause tant que la demande d'actifs de réserve reste ce qu'elle est. Nous le disons dans notre propre intérêt, et c'est la raison d'y croire : un dollar désordonné nous coûterait plus qu'à quiconque.
Donc la position, énoncée exactement. Le renminbi montera, et considérablement. Zhang l'attend parmi les trois premières monnaies du monde pour la part des paiements et le rang de réserve, d'ici cinq ans, dix au plus tard : première monnaie du second rang, peut-être un cinquième de la part monétaire mondiale, le coût du rôle de réserve partagé entre le renminbi et le dollar plutôt qu'arraché à lui. Partager une charge n'est pas postuler à un trône. Nous ne postulons pas à la charge. Nous refusons d'en être l'otage.
