Pris ensemble, les grands émetteurs de stablecoins en dollars détiennent un portefeuille de bons qui les placerait parmi les dix premiers détenteurs officiels étrangers de titres publics américains. À la différence de ces détenteurs, leur passif est remboursable au pair, le jour même, par quiconque dispose d'une connexion internet.
C'est un portefeuille adossé en maturité : voilà la bonne nouvelle. C'est aussi un portefeuille sans prêteur en dernier ressort ni garantie des dépôts : voilà le reste de la nouvelle.
Sur un marché ordonné, il s'agit simplement d'un fonds monétaire mieux distribué. Sur un marché désordonné, le mécanisme de remboursement en fait un vendeur forcé, le jour même, sur le segment le plus court, le plus profond et le plus réflexif de la courbe.
Les bons sont sûrs. La question n'a jamais porté sur les bons.
Les régulateurs ont convergé sur des règles de composition des réserves et largement ignoré la conception des mécanismes de suspension des remboursements, qui est le paramètre déterminant pour savoir si une ruée se transmet au marché du collatéral.
